今天投研君分享一家属于纺织服饰行业的上市公司。九牧王主营男裤及男士商务休闲服饰的生产和销售，聚焦专业裤装、商务休闲、时尚商务三大业务领域，拥有“男裤专家”九牧王、韩国品质时尚男装ZIOZIA及源自潮流文化的时尚裤装品牌FUN等多个品牌，覆盖多个核心年龄段和产品风格，积极引领和服务消费者“多场景”的着装需求，为顾客打造专业高品质服饰与生活方式。据了解，公司是我国男裤行业的有突出贡献的公司，也是我国西裤、牛仔裤、水洗整理服装国家标准的参与制定者。2020年公司确立了“打造全球最好的裤子”的品牌使命和“领跑中国男裤，成为全世界裤王”的品牌愿景，深耕男裤领域，在面料、版型、款式、工艺方面缔造独特优势，持续深化“男裤专家”形象，为民族品牌建设助力。

  在阅读财务报表后，投研君发现公司的业绩在2012年取得了最好水平，归母净利润、扣非净利润、营业总收入分别报6.7亿元、6.6亿元、26亿元，2014年后最优秀的“成绩单”则是在2017年交出，三者分别报4.9亿元、4.4亿元、25.7亿元，前述两个年份的毛利率均处在57%至58%的区间。

  2020年至2022年公司业绩受到新冠影响，部分线下门店客流量一下子就下降或暂停营业，公司营收表现承压，呈现“两端低，中间高”的特点，分别报26.7亿元、30.5亿元、26.2亿元。由于销售费用较2012年至2017年约5.5亿元至7亿元的水平有所增大，三年分别报9.7亿元、11.4亿元、9.7亿元，占营收的比重增至35%以上，较大地影响了净利润的表现，扣非净利润降至1.1亿元、1.7亿元、0.6亿元。公司2022年产生了约-1.7亿元来自于证券交易市场股票及基金的公允市价变动，因此归母净利润较扣非净利润更小，亏损约0.9亿元，此后公司已逐步收回并减少一级股权投资和证券交易市场品种的投资，预计后续相关影响将陆续减少。

  2023年公司业绩创2019年以来新高，扣非净利润、营收分别录得2.4亿元、30.6亿元，毛利率报63.6%，其中营收和毛利率均创历史上最新的记录，表明公司经营迅速恢复，综合竞争力逐步提升。2024年一季报显示公司扣非净利润同比增长95%至2亿元，营收同比增长22%至9.4亿元，毛利率攀升4.5个百分点至65%，其中扣非净利润仅次于2012年同期2.1亿元的水平，另外两者都创下历史同期新高。

  值得一提的是2023年公司的货币资金约10.7亿元，是2013年以来的最大值，并且2024年一季报显示逐步提升至12.7亿元，在今年投研君提及纺织服饰行业的公司中，九牧王的货币资金占总资产的比重仅次于森马服饰，高于太平鸟和七匹狼。

  经营评述是公司年报或中报的总结性文字，短则5千字，长则1万字至2万字。在完整阅读后，投研君将其中的精华摘录给大家。在行业方面，公司提到2023年随着出行频率增加、线下客流逐步回升，推动了服装消费需求的持续复苏，市场活力持续回升。国家统计局数据显示，2023年我国限额以上单位服装类商品零售额同比2022年提升15.4%。中华全国商业信息中心统计显示，2023年全国50家重点大型零售企业服装零售额同比提升了21.3%。

  公司还介绍了其三大品牌的特色和经营。九牧王品牌已专注男裤35年，男裤市场综合占有率连续二十四年位列国内第一，品牌定位于精致、优雅、时尚，目标消费者为25岁-50岁的精英白领男士，基本的产品包括男裤、茄克、T恤和西服等，产品风格涵盖正装、商务休闲及户外等。九牧王品牌以“深化专家价值，夯实领头羊”作为核心任务，在线下渠道方面，持续推动十代店的整改工作，新开及整改的十代店已超过1200家并抢占优质购物中心，购物中心占比稳步提升，进一步突破万象城体系等高势能渠道;在产品研制方面持续创新，整合国际优质面料资源，与国际知名设计师合作打造差异化产品，进一步强化九牧王男裤的品类优势，2023年推出了兼具实用性和功能性、具备“轻松选、轻松穿、轻松打理”三大特性的“轻松裤”，还推出了兼顾商务场合与登山、钓鱼、高尔夫等日常出游场景、具有“超轻、超弹、超透汽、防皱、防晒、防小雨”六重特性的“商务户外1号裤”，以及推出了具备高弹、透气、冰爽、百搭、易打理等优越性能的“小黑裤3.0”，采用了杭州亚运会礼服同款面料。公司推出的自由牛仔裤、高定西裤等明星产品，亦成为了“男裤专家”的注脚。

  ZIOZIA品牌创立于1995年，是韩国高级男士成衣品牌。ZIOZIA品牌深耕中国市场，根据中国市场的需求，将品牌重新定义为“经典商务”、“商务休闲”、“时尚休闲”三大系列风格，为男士消费的人提供全天候、多场景的穿着需求和服务。ZIOZIA围绕品牌升级和精英顾客通勤场景的变化，推出“适界无界”的品牌理念，通过视觉升级和打造无界穿搭的生活方式，与追求精致舒适生活质量的顾客产生共鸣。产品方面，ZIOZIA除核心品类西装外，还积极拓展其他品类，2023年休闲裤、针织品类销量也取得高增长。

  FUN品牌在2023年进行战略升级，用时尚与功能兼备的产品，表达当代年轻人健康、活力、酷的生活状态，并推出全新Slogan“好裤好酷”，用好看、好穿又好搭配的产品，重新定义裤装。FUN深入调研，研发出符合当下年轻人审美的时尚裤装，同时也实现了品牌视觉的全面焕新，推出以裤装为核心的第六代店铺形象，用全新的粉色圆标LOGO，契合年轻消费者的审美喜好，用独特的设计风格，打造出兼具时尚度和未来感的沉浸式消费场景。此外，FUN推进运动、户外、休闲、牛仔四大场景产品的研发，持续提升产品力并打造裤装爆款，通过裤装带动上装，满足年轻人的消费需求。

  接下来我们不难发现一下公司的分析师关注热度。2016年以来公司逐年收获的分析师关注次数分别为28、45、42、20、3、6、3、19次，可见在历经了业绩波动后，分析师点评的热情下降较大，但在去年扣非净利润恢复至2019年水平之上后，分析师点评的积极性明显恢复,今年截至目前公司共得到3次评级。

  4月28日浙商证券的马莉分析师在公司发布2023年报和2024年一季报后作出了点评，她指出持续拓大关小，直营零售增速快于加盟发货;毛利率提升、费用率摊薄，投资损失短期拖累较大。公司持续深化“男裤专家”战略变革，产品力、品牌力、渠道力提升成效突出，在有效的折扣及费用控制下，经营正向杠杆有望带来业绩高弹性。预计公司2024年-2026年实现收入34.0亿元/39.1亿元/44.5亿元，同比增长11%/15%/14%;实现归母净利润3.0亿元/4.7亿元/6.2亿元，同比增长59%/56%/32%，对应PE 19/12/9倍，公司业绩弹性显著，维持“买入”评级。当前，马莉在南财投研通分析师评价(纺织服饰行业)财务类排行榜位列第6名。

  国信证券的丁诗洁分析师则在5月4日跟踪了公司，她谈到了公司聚焦核心品类，利用分众传媒、国际时装周拉升品牌调性和加大曝光力度并投入改造升级渠道，品牌专业形象与影响力得到较好提升。2023年业绩改善明显，2024年第一季度延续较积极态势，公司计划2024年收入达到34亿元，门店净增50家-100家，关注中长期品牌势能提升带来的成长机遇。由于第一季度公允市价变动损失1亿元超过预期，因此下调盈利预测，预计2024年-2026年归母净利润分别为2.8亿元/3.4亿元/4.0亿元，同比增长46%/20%/18%。由于盈利预测的下调主要受非经影响，实际上公司第一季度收入增长及扣非净利率表现好于预期且2023年现金分红可观，维持目标价10.6元-11.2元，对应2025年PE 18-19x，维持“增持”评级。丁诗洁当前在分析师评价(纺织服饰行业)财务类排行榜高居第5名。

  作为我国男裤行业有突出贡献的公司，公司持续推进“品牌拓展、品质领先、全球化、高水平发展”战略，致力于“成为全世界领先的多品牌时尚商务服饰集团”并持续关注服装品牌及产业链上下游的投资并购机会，丰富品牌矩阵，有望继续保持行业一马当先的优势，稳健的投资者或可逢低关注。

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